Le football est devenu un business où l’argent règne en maître. Les fonds d’investissement, en particulier, y prennent une place grandissante. Les rachats de l’AC Milan, de Chelsea et de l’Olympique Lyonnais démontrent qu’ils voient dans le ballon rond un marché à forte croissance.
Dans la rubrique « Cleats & Cashflows », nous analysons ce phénomène. Quelles opportunités offre-t-il aux clubs ? Quels risques majeurs implique-t-il ?
Il s’agit du troisième volet de notre série sur l’Inter. Dans l’épisode précédent, nous avons expliqué comment le club avait financé son retour au sommet du calcio en émettant des obligations, en refinançant ses dettes et en multipliant les montages financiers de plus en plus complexes. Ce chapitre examine ce qui s’est passé lorsque cet édifice financier a commencé à s’effriter.
Le tournant
La chute de Suning à l’Inter n’est pas tombée du ciel. Elle a sanctionné l’aboutissement d’une évolution étalée sur quatre ans, amorcée lorsque la Chine s’est progressivement retirée des investissements étrangers dans le football, avant d’être accélérée par les conséquences financières de la pandémie de coronavirus.
En 2020, les premières fissures apparaissent. Le terrain est alors préparé pour l’entrée en scène d’Oaktree. Suning figurait parmi les conglomérats chinois frappés de plein fouet par un mélange de difficultés économiques internes, de crise immobilière, de pandémie et de désendettement généralisé du secteur privé. Les groupes qui s’étaient développés à l’international grâce à un endettement massif ont soudainement vu leur marge de manœuvre financière se réduire comme peau de chagrin.
À ces difficultés s’ajoutait la pression déjà exercée sur ses activités de distribution. Le groupe a accusé des pertes d’environ 3,9 milliards de yuans, soit près de 490 millions d’euros. Soutenir financièrement l’Inter devenait donc de plus en plus ardu. L’actionnaire, pratiquement à court de liquidités, a dû se résoudre à chercher un financement externe.
Le prêt d’Oaktree
Celui-ci a été accordé en mai 2021. Oaktree, un important gestionnaire d’actifs international spécialisé dans les investissements dans des entreprises en difficulté, a accordé à Suning un prêt de 275 millions d’euros. Le taux d’intérêt s’élevait à 12 % et la durée était de trois ans. Le prêt a été accordé à Grand Tower S.à r.l., la société holding luxembourgeoise par l’intermédiaire de laquelle Suning détenait l’Inter.
Cette structure s’avère décisive : le prêt n’a pas été souscrit par l’Inter lui-même, mais par la holding qui le contrôle. Ainsi, la dette et les charges d’intérêts n’apparaissent pas directement au bilan du club. De même, les joueurs, les recettes du stade ou les autres activités opérationnelles ne servent pas de garantie ; seules les actions de la holding sont engagées. En cas de défaut de remboursement, Oaktree deviendrait automatiquement propriétaire de la holding et, par conséquent, prendrait les commandes du club.
Deux points méritent d’être soulignés. D’abord, le taux d’intérêt de 12 % dépasse nettement celui des obligations précédemment émises par l’Inter, reflétant le risque plus élevé assumé par Oaktree. En effet, le remboursement ne dépendait pas des performances du club, mais de la capacité de Suning à refinancer le prêt, à vendre le club ou à lever de nouveaux capitaux.
La durée de trois ans, particulièrement brève pour ce type d’opération, accentuait encore la pression. Sans plan de refinancement solide, deux scénarios se dessinaient : soit Suning cédait l’Inter pour un montant suffisant afin de rembourser le prêt, soit Oaktree prenait directement le contrôle du club. Une issue intermédiaire semblait exclue.
En 2022, la pression s’est accentuée : Inter Media & Communication a refinancé ses obligations via un nouvel emprunt de 415 millions d’euros à 6,75 %, tandis que la situation financière de Suning en Chine continuait de se dégrader. La vente du club apparaissait alors comme l’unique issue réaliste.
L’échec du processus de vente
En septembre 2022, la famille Zhang mandate la banque d’affaires Goldman Sachs pour trouver un acquéreur. Le prix affiché se situe autour de 1,2 milliard d’euros, soit environ la somme déboursée par RedBird pour l’AC Milan. Selon le Financial Times, le groupe Raine participe également au processus.
L’objectif était clair : céder l’Inter à un prix suffisant pour rembourser le prêt d’Oaktree, permettre à Suning de récupérer une large part de son investissement et, idéalement, de dégager une plus-value.
Sur le papier, l’Inter restait attractif : toujours parmi les plus grands clubs italiens, doté d’une portée mondiale, de revenus en hausse, de deux titres nationaux glanés en quatre saisons et d’une finale de Ligue des champions disputée en 2023.
Pourtant, la situation financière restait préoccupante. Le programme obligataire pesait lourd sur les futurs flux de trésorerie, tandis que la dette envers Oaktree, majorée d’un taux d’intérêt élevé et d’un mécanisme de « payment-in-kind » (PIK), continuait de gonfler.
En dehors du club, les perspectives n’étaient guère plus réjouissantes : les droits télévisuels nationaux progressaient à peine et l’Inter ne possédait pas son propre stade. Le club partageait San Siro avec l’AC Milan, une enceinte restant la propriété de la municipalité milanaise. Pour les investisseurs, cela limitait les opportunités de valorisation immobilière ou d’exploitation commerciale du stade.
Les investisseurs ne voyaient donc pas un club de haut niveau financièrement sain, mais une organisation fortement endettée, aux possibilités de croissance limitées, dépourvue de contrôle sur son stade et dotée d’une structure de coûts toujours axée sur des investissements massifs à long terme pour nourrir la performance sportive. Il y avait certes de l’intérêt, mais finalement, aucun acheteur ne s’est manifesté.
Le créancier prend le relais
Après l’échec du processus de vente, Suning a tenté de refinancer le prêt. Selon plusieurs médias, des discussions ont eu lieu à ce sujet avec le gestionnaire d’actifs américain PIMCO. Ce nouveau prêt aurait toutefois été assorti, une fois de plus, d’un taux d’intérêt exceptionnellement élevé. Même en cas de succès, cette opération n’aurait offert qu’un sursis. Au final, une cession ou un transfert forcé du club demeurait l’issue la plus probable.
Le prêt d’Oaktree a illustré la vitesse à laquelle une dette coûteuse peut s’accumuler : à l’échéance, en mai 2024, le montant initial de 275 millions d’euros avait gonflé à environ 395 millions d’euros en raison de la structure PIK. Suning s’est retrouvé dans l’incapacité de rembourser cette somme.
La valorisation de sa participation dans l’Inter a illustré l’ampleur de la dégradation : le groupe a déprécié ses 68,55 % de 586 à 148 millions d’euros, soit une perte comptable de 75 %. En actant cette dépréciation, Suning reconnaissait déjà la quasi-disparition de la valeur actionnariale. Malgré sa solide réputation, son prestige sportif et son rayonnement mondial, le club restait étouffé par une dette colossale qui avait presque entièrement érodé la valeur actionnariale.
Le 22 mai 2024, Suning n’a pas pu rembourser le prêt. Oaktree a alors activé sa garantie et pris les commandes du club. Il ne s’agissait pas d’un rachat classique, où un acheteur acquiert le club sur le marché : la propriété a changé de main parce qu’un créancier a fait valoir ses sûretés.
Telle est la leçon majeure de l’ère Suning : les dettes ont non seulement nourri les ambitions sportives du club, mais elles ont finalement décidé de son destin actionnarial.
Conclusion
Suning n’a pas perdu l’Inter du jour au lendemain : le contrôle du club s’est déplacé progressivement, via la structure financière, d’abord vers les détenteurs d’obligations, puis vers Oaktree. Lorsque ce dernier a fait valoir ses garanties en mai 2024, l’issue était déjà inévitable.
Dans le prochain volet de cette série, qui paraîtra début août, nous analyserons la période sous la direction d’Oaktree. Comment un investisseur spécialisé dans les créances en difficulté gère-t-il l’un des plus grands clubs de football d’Europe ? Et comment l’Inter tente-t-il de passer d’une croissance fondée sur l’endettement à un modèle financièrement plus durable ?
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