「クリート＆キャッシュフロー」のセクションでは、この展開を分析しています。この種の投資がもたらすチャンスだけでなく、それに伴うリスクについても考察しています。今号は、AC ミランに関するミニシリーズの第 1 部です。投資家であるエリオット・マネジメントが先週、最後の金融持分を売却した今、エリオットがクラブに関わっていた期間全体を振り返る良い機会でしょう。
エリオットは、先見の明のあるクラブオーナーとしてではなく、財政的救世主として登場しました。 2018年、同社は、ミランが大きな財政問題と経営不振に苦しんでいる中、クラブを買収しました。エリオットは、華やかさよりも安定性を選択しました。同社は、財務リスクの解決、組織の改善、クラブの商業的およびスポーツ的基盤の再構築に注力しました。その忍耐は、2021/22 シーズンのリーグ優勝という形で最終的に報われ、ミランの新たな時代を迎えました。
プライベート・エクイティは、国際サッカー界ではしばしば批判の対象となります。反対派は、投資家がクラブのアイデンティティを損ない、サッカーを商業化しすぎていると主張しています。「Cleats & Cashflows」では、この見解を批判的に考察します。このシリーズでは、投資家が正しい方法でアプローチすれば、実際にクラブを安定させ、時にはクラブのアイデンティティを再発見させることさえ可能になることを検証します。
本稿は、ミラノの 2 大クラブ、AC ミランとインテルに対する投資家の影響力に関する 4 回シリーズの第一弾です。どちらの場合も、外部資本は贅沢な投資として流入したのではなく、必要な財政的救済として流入しました。どちらのクラブにとっても、この支援は、最終的には、財政の健全化、ガバナンスの改善、サポーターのクラブへの誇りの回復において重要なものとなりました。
この第 1 部では、エリオット・マネジメントによる AC ミランの再建に焦点を当てます。この記事は、エリオットがクラブとの契約を最終的に終了した直後に執筆されたため、特に時事性があります。先週、レッドバード・キャピタルがエリオットの最後の融資を借り換えたことが発表されました。この融資は、2022 年のクラブ売却の一部でした。これにより、エリオットの AC ミランへの関与は正式に終了しました。
この瞬間は、エリオットのミランにおける役割を再評価する良い機会となっています。厳しいアメリカ人投資家という固定観念とは裏腹に、ミランの例は、機関投資家の資本が慎重に使用された場合、落ちぶれたトップクラブが財政的に安定し、ピッチ上で再び競争力を取り戻し、サポーターの誇りを再び取り戻すのに役立つことを示しています。
ベルルスコーニ：弱体化した基盤の黄金時代
ACミランは、サッカー史上最も成功したクラブのひとつです。同クラブは、チャンピオンズリーグで7回、クラブワールドカップで4回、国内タイトルで19回、コッパ・イタリアで5回の優勝を果たしています。これにより、ミランはヨーロッパサッカーの絶対的なエリートの一角に名を連ねています。
しかし、2010 年代の終わりには、その成功はますます遠いものになっていました。2018年7月、オーナーの李永紅氏が3200万ユーロの債務の返済に失敗したため、エリオット・マネジメントがクラブの完全支配権を取得しました。この買収は、何年も前に始まった困難な時期、いわゆる「バンター時代」の終わりを意味しました。 2013/14 年から 2019/20 年にかけて、ミランはしばしば中位でシーズンを終え、サポーターが慣れ親しんできたレベルからはほど遠い状況でした。多くのファンにとって、クラブはアイデンティティを失ったかのように感じられたのです。
その感覚は、往年の栄光への郷愁によってさらに強められた。シルヴィオ・ベルルスコーニオーナー時代、ミランは野心と華やかさで知られていた。ビッグプレイヤーが集い、巨額の投資が行われ、サン・シーロでの試合は世界サッカー界のスターたちの輝きのもとで行われた。
しかし、成功の最後の数年間でさえ、クラブの構造にはすでに亀裂が生じ始めていた。トロフィーやスポーツのハイライトの裏には、後に衰退を招く問題が潜んでいたのだ。
シルヴィオ・ベルルスコーニ時代のACミランの財政基盤とスポーツ基盤を検証すると、それらの問題ははるか以前に始まっていたことが明らかになる。
1986年にベルルスコーニが約1000万ユーロでACミランを買収した時、彼は実質的にクラブの崩壊を防いだ。 ミランは多額の負債を抱え、前オーナーのジュゼッペ・ファリーナは国外逃亡までしていた。ベルルスコーニは即座にクラブの野心を高め、巨額の投資でミランを世界クラスのチームに育て上げた。ファン・バステン、グリット、ライカールトというオランダ人トリオを含むスター選手を獲得した。同時に、クラブの成功はベルルスコーニのビジネスと政治的野心とますます結びついていった。
この傾向は2001/02シーズンに顕著となった。ミランは新戦力獲得に1億4650万ユーロを投じた一方、選手売却による収入はわずか1830万ユーロ。純投資額は1億2820万ユーロに達した。この支出はベルルスコーニのイタリア首相復帰と時期を同じくしていた。 したがってミランへの投資は、スポーツ面での重要性だけでなく、彼の個人的・政治的イメージ強化にも寄与した。このモデルはスポーツ面では機能したものの、財政的には持続が困難であった。
ミランの財政安定はベルルスコーニの会社フィニンベストに大きく依存していた。 長年にわたり、この会社がクラブの赤字を補填してきた。2010年と2011年だけでも、フィニンベストは赤字を埋めるためそれぞれ7170万ユーロと6890万ユーロを支払った。2010年の数字は問題の深刻さを如実に物語っている：ミランの収入は2億2770万ユーロだったが、支出は3億2900万ユーロに達した。その差額は毎回オーナーが負担せざるを得なかった。
ミランが黒字を計上した年であっても、クラブの財務基盤が脆弱であることは明らかだった。これらの利益は主に主力選手の売却によるもので、安定した事業運営によるものではなかった。 例えばアンドリー・シェフチェンコの売却益は3150万ユーロ、カカの売却益は460万ユーロ、ズラタン・イブラヒモヴィッチとチアゴ・シウバの売却益を合わせてもわずか500万ユーロに過ぎなかった。これはミランが主力選手の売却にどれほど依存していたかを示している。
さらに、クラブは若手育成への投資をほとんど行わなかった。財政的に健全なクラブにとって、自前の才能を育成することは往々にして不可欠である。しかしベルルスコーニ体制下では、ACミランは若手選手をトップチームに昇格させることにほとんど成功しなかった。マッティア・デ・シリオがそれを成し遂げたのは2011年になってからだった。成功は主に「築き上げる」のではなく「買う」ことで達成されていた。オーナーの財政支援が止まると、クラブが実際にどれほど脆弱であったかが明らかになった。
ベルルスコーニ体制の終盤、ミランは負債こそ少なかったものの、構造的な赤字経営を続けていた。年間7000万ユーロ以上の損失を出し、オーナーからの支援に完全に依存していた。その支援が途絶えた時、問題が露呈したのである。
中国と欧州の賭け：巨額の負債、不確かな未来
2016年、ACミランは約6億ポンドで中欧スポーツ（Sino-Europe Sports）に買収された。この買収は新たな成功時代の幕開けとなるはずだった。これは中国投資家が世界中のサッカークラブを買収するという広範な潮流の一部であった。
当初は大きな期待が寄せられた。買収後の夏、ミランはレオナルド・ボヌッチやアンドレ・シルバら新戦力に2億ユーロ以上を投じた。しかし2017年末、状況は一変する。中国政府がスポーツ分野への海外投資規制を強化したため、海外クラブへの資金送金が困難になったのだ。
これは AC ミランに大きな影響を与えました。買収資金は大部分が借入金で賄われていました。借り換えができなくなり、債務の返済が必要になったことで、大きな危機に陥ったのです。10 年も経たないうちに、ミランは 2007 年のチャンピオンズリーグ優勝チームから、財政難に陥ったクラブへと転落し、最終的にはアメリカのヘッジファンド、エリオット・マネジメントに買収されました。
多くのサポーターにとって、これは屈辱的な出来事でした。彼らは、クラブのアイデンティティが経済的利益のために犠牲になり、ミランが金融界の冷徹な投資家の手に落ちたと感じたのです。しかし、この見方は必ずしも正確ではないことが判明しました。
エリオットによる回復：華やかさよりも安定性
エリオットの指導の下、ACミランは回復期に入った。これは、大規模でリスクの高い支出ではなく、規律と構造によって達成された。短期的な成功よりも、財務の安定がより重要となった。優れたガバナンスが混乱に取って代わり、長期的な計画がノスタルジックな決定に取って代わった。
エリオットのアプローチ：危機から安定へ
エリオットの役割は、しばしば誤解されています。同社は、短期的な利益を得るため、あるいはスポーツに関するビジョンを押し付けるためにクラブを買収したわけではありません。エリオットが介入しなければならなかったのは、ミランが財政的に不安定で、クラブの存続が危ぶまれていたからです。
エリオットの回復計画は、3つの重要な目標に基づいていました。
- 最大の財務リスクの排除
- ガバナンスと組織の改善
- 安定した商業収益の強化
クラブを救うための損失の受け入れ
2018年から2020年までの財務数値は、エリオットによる経営開始後数年間、ミランの財務は依然として健全ではなかったことを示しています。
営業損失はかなりの額に達しました。
- 2017/18 シーズン：約 9,900 万ユーロの損失
- 2018/19 シーズン：約 1億3200万ユーロの損失
- 2019/20 シーズン（一部は COVID-19 の影響）：約 1 億 8700 万ユーロの損失
これらの損失は、新たな負債やクラブ資産の売却によって補填されたわけではないことに留意することが重要です。その代わりに、エリオットは自社の資金で不足分を補填しました。同社が投資した金額は次のとおりです。
- 2018/19 シーズン：約 2 億 6500 万ユーロ
- 2019/20 シーズン：約 1 億 4500 万ユーロ
エリオットがクラブを疲弊させるのではないかというサポーターの懸念は、根拠のないものだった。エリオットは、クラブを安定させ、その将来を確保したいと考えている投資家のように振る舞った。その重要な一環として、ACミランのブランド力を強化し、商業収益の増加を図った。
商業収益：まず安定化、次に成長
エリオットがクラブをリスクから守ろうとしただけだったなら、収益はおそらく停滞していたでしょう。実際には、その逆のことが起こりました。ACミランの財務状況を見ると、クラブは不安定で持続不可能なモデルから、より安定した収益を生み出す方法へと意識的に転換したことがわかります。
エリオットは、クラブの商業活動の拡大に焦点を当てた新しい戦略を導入しました。その目的は、スポンサー契約や商業的パートナーシップを通じて、安定的かつ長期的な収益を生み出すことでした。
エリオットがクラブに関与した 5 年間で、
- スポンサー収入は、2018/19年の約3,800万ユーロから、2021/22年には約5,800万ユーロに増加
- 商業収益とロイヤルティは約1,100万ポンドから約2,500万ポンドへと2倍に増加
- スポーツパフォーマンスの向上もあって、放送権収入は大幅に伸び、2021/22年には1億3000万ポンド以上に増加
この成長は、自然に起こったものではありません。エリオットは、経験豊富な商業マネージャーに投資し、組織をより専門的にしました。キャスパー・スティルスヴィグ（マンチェスター・ユナイテッドとフラムでの経験を持つ）とジェームズ・マレー（元アーセナル）が任命されました。エリオットの目標は、ACミランの偶発的な収入への依存度を減らし、代わりに構造的な商業的成長を確保することでした。
もうひとつの重要な出来事は、2022年に「ミラン」ブランドの価値が再評価されたことです。クラブは、このブランドの価値を約1億7400万ユーロと評価し、貸借対照表に無形資産として計上しました。これはイタリアの法律に基づいて行われ、クラブの財務状況と信頼性を向上させました。しかし、追加的な資金や税制上のメリットは生じませんでした。
つまり、流動性を変えることなく、クラブの財務イメージを強化したのです。これは、短期的な利益よりも安定性を重視するエリオットの戦略に沿ったものでした。
財務戦略としてのスポーツ投資
エリオットは、選手への投資を通常の経費とは見なしておらず、クラブをより強く、より安定させる方法だと考えていました。優れたチームは、スポーツの成功をもたらすだけでなく、クラブの将来に経済的にも貢献すべきです。
これを達成するため、スポーツ組織は徹底的に刷新されました。クラブの象徴であるパオロ・マルディーニは、技術方針において重要な役割を任されました。さらに、ゴールドマン・サックスや投資会社 3i で経験を積んだヘンドリック・アルムシュタットが、データに基づくスカウトと才能分析の開発を担当するために任命されました。これは感情的な選択ではなく、プロフェッショナルな経営に向けた意識的な一歩でした。
この方針は契約判断にも明確に表れた。 AC ミランは、たとえトップ選手を失うことになっても、高額の契約をいくつか更新しないことを決定しました。最も有名な例は、ジャンルイジ・ドンナルンマです。彼はトップクラスの才能を持ち、ユース出身という立場にもかかわらず、新契約について合意に達することができなかったため、パリ・サンジェルマンへフリー移籍しました。スポーツの観点からは損失でしたが、財務面では、クラブはその戦略に忠実であり続けました。ミランは、長期的なリスクをもたらすような契約には署名したくなかったのです。
同時に、クラブは若手選手への投資を強化した。これにより、レオナルド・ボヌッチのような高額年俸のベテラン選手への依存度が低下した。目的は支出削減ではなく、柔軟性の向上にあった。若手選手は通常年俸が低く、将来的に利益を伴って売却可能であり、クラブの投資余地を拡大する。
この戦略は数字に明確に表れている。2020年10月時点で、ズラタン・イブラヒモビッチが在籍していたにもかかわらず、ACミランは欧州五大リーグ中最も若いチーム編成を誇った。チームの平均年齢は24.5歳だった。これは偶然ではなく、スポーツ面でのパフォーマンスと財務的安定性をより良く結びつける明確な戦略の一環であった。
コスト管理を伴う投資
若手選手に焦点を当てたからといって、ミランの投資額が減少したわけではありません。2018/19 シーズンだけでも、クラブは選手の権利に 1 億 5000 万ユーロ以上を費やしました。エリオットは投資を継続しながら、同時に給与コストを厳しく管理しました。
この的を絞った投資、給与の規律、データに基づくスカウトの組み合わせにより、過去の財政的な問題を繰り返すことなく、スポーツのパフォーマンスは向上しました。
給与データはこれをはっきりと示しています。コロナウイルスのパンデミック後に収益は大幅に伸びたものの、給与コストは実質的に変化がありませんでした。Football Benchmark の分析によると、2019/20 年から 2021/22 年にかけて、給与は 1 億 4500 万ユーロから 1 億 4800 万ユーロへとわずかに上昇したのみでした。
移籍に伴う減価償却費も減少した。2020年の約9500万ユーロから2022年には6300万ユーロへ。これは主に、ミランが若手選手と自前の才能育成に注力したためである。
一方、収益は大幅に増加した。同期間において、クラブの中核収益（選手売却益を除く）は1億6400万ユーロから2億8700万ユーロへ増加。これは1億2300万ユーロ（75％）の成長に相当する。
この動きはACミランの財務モデルを根本的に変えた。2019/20シーズンには収益の88%が依然として給与に充てられており、財務的にリスクが高かった。2022年までにその割合は52%まで低下し、健全かつ競争力のある水準とみなされるレベルに達した。
結論：クラブの再建
収益の急成長と安定したコストの差は、エリオットがクラブを構造的に改革したことを示しています。投資家は、短期的な利益を求めるのではなく、ACミランを将来のオーナーや投資家にとって再び魅力的なクラブにしたいと考えていました。
損失を吸収し、経営を専門化し、商業収益を増加させることによって、エリオットは持続的な成長の基盤を築きました。この財務および組織改革の期間がなければ、安定した未来も、クラブの売却の成功もなかったでしょう。
安定がスポーツの成功ももたらしたとき
財務改革は、ピッチ上での結果の即時的な向上にはつながりません。サッカーでは、舞台裏での変化がスポーツのパフォーマンスに表れるまでに、しばしば数シーズンを要します。エリオットの経営下にある AC ミランも、その例に漏れませんでした。しかし、クラブの財務が安定し、組織が改善されるにつれて、ピッチ上での結果も、ゆっくりではありますが確実に上向きになり始めました。
ミランは 2020/21 シーズンにヨーロッパのサッカー界に復帰し、その年のセリエ A で 2 位となりました。また、2018/19 シーズンと 2019/20 シーズンの両方で、コッパ・イタリアの準決勝に進出しました。これらは偶然のピークではなく、ミランが徐々に再び強くなってきている兆しでした。 その頂点は2021/22シーズンに訪れた。クラブはイタリア王者となったのだ。このタイトルは突然の成功ではなく、数年にわたる慎重な再建の成果として実感された。
ミランの復活は、一発の大型移籍や危険な賭けによってもたらされたものではない。主に財政的圧力の軽減、明確な選択、そしてクラブ内の自信の高まりが結果として表れたものだ。財政状況が安定するにつれ、ミランはチーム編成に忍耐強く取り組み、選手育成に注力し、技術スタッフを支えることができた。
その忍耐が不可欠であることが証明されました。クラブ内の穏やかな環境により、ステファノ・ピオリ監督とテクニカルディレクターのパオロ・マルディーニは、首尾一貫したスポーツプロジェクトを構築する時間を得ることができました。これにより、ミランは何度も一からやり直すことなく、継続性に取り組むことができたのです。そうすることで、エリオットは、民間投資家が必ずしも短期的な結果のみに焦点を当てているわけではないことを示しました。このケースでは、財務の安定が実際にスポーツの成功を可能にしたのです。
財務数値もこの状況を確認しています。 2021/22 シーズン、ミランの売上高は前年比 22% 増加しました。これにより、ミランは、その年に成長したイタリアの伝統的なトップクラブの中で唯一のクラブとなりました。また、クラブは約 3,000 万ユーロの EBITDA を計上し、純負債を 1 億 100 万ユーロから約 2,800 万ユーロに削減しました。エリオットが意図したとおり、スポーツのパフォーマンスと財務の安定は互いに補強し合いました。
ミランがようやくリーグ優勝を果たしたとき、それは奇跡というよりも、この方針の当然の結果のように感じられました。クラブは構造と安定性を取り戻したのです。
新たな時代への準備
2021/22 シーズンのリーグ優勝は、11 年ぶりの優勝というだけではありませんでした。それは、エリオットが AC ミランでの仕事を完了したと考えることができる瞬間でもあったのです。トロフィーの獲得が主な目標だったわけではありませんが、クラブが財政面、組織面、文化面において再び健全になったことを示すものだったからです。
エリオットはミランのアイデンティティを変えようとはせず、むしろそれを強化しようとしました。パオロ・マルディーニなどのクラブの象徴的な人物に重要な役割を与え、青少年の育成とクラブ文化に再投資することで、ミランは伝統と近代化のバランスを見出しました。クラブは、その存在意義を維持しようと無理に努力するのではなく、明確なアイデンティティを徐々に再構築しました。
エリオットが去ったとき、ACミランはもはや株主からの財政的緊急援助に依存するクラブではなくなっていた。クラブは競争力、商業的成長、そしてプロフェッショナルな組織体制を取り戻していた。注目すべきは、スポーツ面での最高潮が所有権の移転と一致したことだ。それはエリオットが短期的な利益を得ようとしたからではなく、安定化作業が完了したからだった。スクデットは幸運の産物ではなく、長年にわたって慎重に実行されてきた戦略の結果だった。
したがって、レッドバード・キャピタルへのクラブ売却は、リスクの高い動きではなく、論理的な次のステップでした。エリオットは、脆弱なクラブを引き継いだのではなく、さらなる成長の準備が整った組織を引き継いだのです。ミランは、生き残るための投資から、成長のための投資へと移行しました。
売却後も、エリオットの影響力は引き続き見られました。エリオットが当時提供した融資の最近の借り換えは、AC ミランが現在、財政的に安定し、信頼性の高い組織と見なされていることを示しています。これは、実施された変化を静かに、しかし明確に裏付けるものです。
ゴードン・シンガー氏は次のように総括しています。「エリオットが 2018 年に AC ミランを買収して以来、同クラブが成し遂げた成果を誇りに思います。エリオット、そして後にレッドバードの経営下において、財務面およびスポーツ面のパフォーマンスは大幅に改善し、2021/22 シーズンのタイトルを含む重要なトロフィーを獲得しました。AC ミランのようなクラブを経営することは大きな責任であり、レッドバードの今後の成功を願っています」
エリオットは、ACミランそのものの試合に勝利したわけではありません。同クラブが再び勝利を収めることができる立場に立つことを確実にしたのです。
今月下旬に公開予定のこのミニシリーズの次回では、レッドバードがこの基盤を引き継ぎ、それを基盤に新たな構築を試みている点に焦点を当てます。これにより、ACミランの新たな局面において、安定性から成長、メディア開発、そして長期的な価値創造へと重点が移行しつつあります。