Dunia sepak bola semakin dipengaruhi oleh modal. Terutama para investor dari sektor ekuitas swasta yang memainkan peran yang semakin besar dalam hal ini. Akuisisi klub-klub seperti AC Milan, Chelsea, dan Olympique Lyon menunjukkan bahwa pihak-pihak ini memandang sepak bola sebagai pasar yang menjanjikan. Dalam buletin Cleats & Cashflows, kami mengkaji perkembangan ini. Peluang apa yang ditawarkan oleh masuknya modal ini bagi klub-klub? Dan risiko apa yang menyertainya?
Edisi ini merupakan bab ketiga dari seri mini Milan kami dan mengalihkan fokus dari rekonstruksi institusional AC Milan ke sisi lain kota: Inter Milan. Jika kisah AC Milan baru-baru ini ditandai oleh stabilisasi di bawah Elliott dan pertumbuhan lebih lanjut di bawah RedBird, perkembangan Inter berjalan sangat berbeda. Di sana, semuanya berpusat pada pemilik yang ambisius, kesuksesan olahraga, dan struktur keuangan yang pada akhirnya terbukti tidak berkelanjutan.
Ketika Oaktree mengambil alih kendali Inter pada 2024, mereka tidak mewarisi masalah olahraga. Sebaliknya: di bawah Suning, klub ini meraih gelar, kembali ke puncak Serie A, dan kembali memainkan peran penting di Liga Champions. Namun, secara finansial, gambaran tersebut jauh dari cerah. Tantangan bagi Oaktree pun tidak terletak di lapangan, melainkan dalam mentransformasi organisasi yang sangat bergantung pada pembiayaan dan likuiditas eksternal menjadi model yang lebih berkelanjutan dan stabil.
Edisi ketiga dari seri ini terdiri dari empat blog; ini adalah bagian pertama. Selamat membaca!
Pendahuluan: dari pertumbuhan ke pengendalian
Pada 22 Mei 2024, Inter secara resmi diambil alih oleh Oaktree Capital Management. Dengan demikian, Inter mengikuti jejak yang telah dilalui oleh sesama klub kota AC Milan beberapa tahun sebelumnya. Meskipun perbandingan sering dibuat berdasarkan prestasi olahraga, kesamaan yang paling mencolok justru berada di luar lapangan: di ruang direksi. AC Milan telah diakuisisi dan direstrukturisasi dengan sukses oleh Elliott Management pada tahun 2019. Inter kini berada di awal transisi yang serupa.
Tidak ada lelang, tidak ada konferensi pers, dan tidak ada investor penyelamat. Yang ada hanyalah pinjaman yang tidak dapat dilunasi.
Suning, pemilik asal Tiongkok yang pada tahun 2016 telah mengakuisisi 68,55% saham Inter dari Massimo Moratti dan Erick Thohir seharga €270 juta, meminjam €275 juta dari Oaktree pada tahun 2021 dengan suku bunga 12%. Akibat bunga majemuk dan penundaan pembayaran, utang tersebut pada tahun 2024 telah membengkak menjadi sekitar €395 juta.
Suning tidak mampu melunasi pinjaman tersebut. Hal ini memicu apa yang disebut sebagai peristiwa kredit.
Akibatnya, klub tersebut jatuh ke tangan Oaktree, sebuah perusahaan investasi kredit asal Amerika Serikat yang pada saat itu mengelola aset lebih dari 192 miliar dolar. Tiba-tiba, dana tersebut menjadi pemilik salah satu klub sepak bola paling bergengsi di Eropa.
Kasus Inter Milan menunjukkan bagaimana pembiayaan jangka panjang atas ambisi olahraga dengan utang pada akhirnya dapat menyebabkan hilangnya kepemilikan. Baik akuisisi Inter oleh Oaktree maupun akuisisi AC Milan sebelumnya oleh Elliott merupakan contoh menarik tentang bagaimana investor mencoba menciptakan nilai dari apa yang disebut aset tertekan dalam industri sepak bola.
Pra-Suning: warisan yang rapuh
Ketika Suning mengakuisisi saham mayoritas Inter pada Juni 2016, klub tersebut telah bertahun-tahun menghadapi masalah baik di bidang olahraga maupun keuangan. Antara tahun 1995 dan 2013, Inter dipimpin oleh keluarga Moratti, sebuah periode di mana klub sangat bergantung pada suntikan modal dari para pemegang saham. Puncak kesuksesan absolutnya adalah treble bersejarah pada musim 2009/10 di bawah asuhan José Mourinho. Namun, kesuksesan itu memiliki harga yang harus dibayar. Kerugian operasional struktural selama bertahun-tahun ditutupi dengan uang dari keluarga Moratti.
Setelah hasil yang mengecewakan dan tekanan finansial yang meningkat, pengusaha Indonesia Erick Thohir mengambil alih kendali klub pada tahun 2013. Kabarnya, ia memperoleh 70% saham dengan harga sekitar €250 juta, yang setara dengan valuasi total sekitar €350 juta. Kedatangannya awalnya disambut positif oleh para pendukung, yang melihat bahwa era Moratti telah mencapai batasnya baik secara finansial maupun olahraga.
Di bawah kepemimpinan Thohir, Inter memulai transisi dari klub keluarga tradisional menjadi perusahaan sepak bola yang dikelola secara lebih profesional dan komersial. Restrukturisasi keuangan, profesionalisasi manajemen, dan ekspansi komersial internasional—terutama di Asia—menjadi prioritas utama. Menurut laporan pada masa itu, sekitar €180 juta utang juga direfinansialisasi atau direstrukturisasi. Meskipun organisasi manajemen di bawah Thohir disusun secara lebih bisnis, performa olahraga tetap tidak stabil.
Dengan demikian, Thohir meletakkan sejumlah fondasi organisasi dan keuangan yang penting bagi pemilik di masa depan, namun masalah struktural yang mendasar tidak hilang. Secara komersial, Inter tertinggal dari klub-klub papan atas Eropa dan jaraknya dengan Juventus cukup jauh. Pada musim 2015/16, pendapatan inti klub (tanpa transfer pemain) mencapai sekitar €180 juta, kurang dari setengah dari €388 juta yang diraih Juventus. Inter tidak memiliki pendapatan dari Liga Champions, tidak memiliki stadion sendiri, dan kehilangan momentum komersial klub-klub terbesar Eropa. Yang dimiliki klub adalah merek global yang kuat, di mana reputasinya melebihi daya beli finansialnya.
Untuk tetap kompetitif meskipun menghadapi keterbatasan ini, Inter semakin sering memanfaatkan struktur keuangan. Pada 2014, klub mendirikan Inter Media & Communication, sebuah entitas khusus (SPV) yang menampung hak siar, kontrak sponsor, arsip historis, dan hak kekayaan intelektual. Selanjutnya, Inter menjual mereknya kepada entitas ini seharga sekitar €139 juta. Hal ini memungkinkan klub mencatat laba akuntansi satu kali yang signifikan, sehingga kerugian operasional yang besar berubah menjadi laba bersih sekitar €33 juta.
Yang lebih penting lagi, SPV ini kemudian berfungsi sebagai jaminan untuk program obligasi klub. Dengan demikian, dasar telah diletakkan untuk struktur keuangan yang akan memainkan peran sentral di Inter dalam beberapa tahun ke depan. Transaksi ini sejalan dengan pola yang semakin jelas terlihat di bawah kepemilikan berturut-turut: menggeser pendapatan masa depan untuk mengatasi tantangan keuangan saat ini.
Restrukturisasi tahun 2014 menjadi prototipenya. Penerbitan obligasi yang menyusul pada dasarnya merupakan strategi yang sama, namun dalam skala yang lebih besar.
Ketika Suning akhirnya mengambil alih, Inter sudah menjadi klub yang bergantung pada dukungan pemegang saham, optimalisasi akuntansi, dan merealisasikan aliran pendapatan masa depan. Beban utang akan terus meningkat di bawah kepemimpinan Suning, tetapi ketergantungan mendasar tersebut sudah ada sejak saat itu. Fondasinya telah diletakkan bertahun-tahun sebelumnya.
Taruhan Suning
Era Erick Thohir secara resmi berakhir pada 6 Juni 2016, ketika Suning Holdings, yang dipimpin oleh Zhang Jindong, mengakuisisi 68,6% saham pengendali di Inter dengan nilai sekitar €270 juta. Dengan demikian, nilai klub tersebut diperkirakan mencapai sekitar €390 juta. Delapan tahun kemudian, ketika Suning kehilangan kendali atas Inter, kepemilikan saham yang sama itu dilaporkan hanya tercatat sebesar €148 juta.
Di antara kedua penilaian tersebut terletak paradoks utama era Suning. Para pemilik menginvestasikan ratusan juta euro, membawa klub kembali ke puncak sepak bola Italia, dan bahkan mencapai final Liga Champions. Pada saat yang sama, struktur keuangan klub menjadi semakin rapuh dan pada akhirnya tidak berkelanjutan.
Sejak awal, strategi Suning jelas: mengembalikan Inter ke puncak nasional dan Eropa secepat mungkin dengan berinvestasi besar-besaran pada skuad. Pendekatan tersebut sejalan dengan realitas yang sudah dikenal dalam sepak bola modern: klub yang secara struktural mengeluarkan lebih banyak dana, umumnya meningkatkan peluang mereka untuk meraih kesuksesan olahraga.
Di lapangan, strategi tersebut awalnya tampak membuahkan hasil. Pada 2019, Antonio Conte ditunjuk sebagai pelatih. Di musim pertamanya, Inter finis di posisi kedua, sebelum klub tersebut merebut Scudetto pertamanya sejak era Mourinho pada musim 2020/21. Tim juara itu dibangun dalam waktu singkat dengan pemain-pemain mahal seperti Romelu Lukaku, Achraf Hakimi, Christian Eriksen, dan Arturo Vidal. Mereka adalah pemain yang melambangkan kebijakan yang berfokus pada hasil olahraga langsung, bukan pada pembangunan finansial bertahap.
Melihat angka-angka tersebut menunjukkan betapa tidak seimbangnya perkembangan tersebut. Antara 2016 dan 2021, pendapatan Inter meningkat dari sekitar €241 juta menjadi €354 juta, pertumbuhan lebih dari 50%. Namun, pada periode yang sama, biaya gaji meningkat dari €124 juta menjadi €262 juta: kenaikan lebih dari 110%.
Akibatnya, rasio antara biaya tenaga kerja dan pendapatan pun memburuk secara signifikan. Biaya total skuad mencapai 91,4%, 103,9%, dan 95,4% dari pendapatan pada tahun 2020, 2021, dan 2022. Dengan demikian, Inter berada jauh di atas standar keberlanjutan 70% yang ditetapkan oleh UEFA.
Kesimpulannya sulit dihindari. Inter tidak beroperasi sebagai organisasi sepak bola yang berkelanjutan secara finansial. Klub ini membangun skuad yang dirancang untuk secara struktural bermain di Liga Champions, sementara basis pendapatan yang mendasarinya tidak cukup untuk menopang model tersebut dalam jangka panjang.
Tiga dinamika struktural
Guncangan COVID-19
Selama musim 2019/20 dan 2020/21, Inter dilaporkan kehilangan sekitar €121 juta pendapatan. Dari jumlah tersebut, sekitar €83 juta berasal dari pendapatan hari pertandingan, €20 juta dari aktivitas komersial, dan €18 juta dari hak siar.
Pandemi tidak menyebabkan masalah keuangan Inter, tetapi mempercepatnya secara signifikan. Pada akhir musim 2020/21, kerugian kumulatif telah mencapai lebih dari €450 juta, sementara biaya gaji menghabiskan hampir tiga perempat dari pendapatan. Model bisnis telah bergantung pada dua syarat: partisipasi struktural di Liga Champions dan stadion yang penuh. Pandemi membuat keduanya menjadi mustahil.
Hilangnya jaringan sponsor Tiongkok
Pada puncak era Suning, Inter menghasilkan sekitar €160 juta pendapatan komersial pada musim 2018/19. Sekitar €97 juta di antaranya berasal dari perjanjian sponsor Tiongkok, yang sebagian besar terkait langsung atau tidak langsung dengan perusahaan-perusahaan dalam jaringan Suning.
Namun, aliran pendapatan tersebut ternyata tidak sekuat yang terlihat. Penurunan terjadi dengan cepat. Pendapatan komersial turun dari sekitar €160 juta pada musim 2018/19 menjadi sekitar €105 juta setahun kemudian, dan terus berfluktuasi antara sekitar €95 juta hingga €120 juta pada musim-musim berikutnya.
Itu bukan hanya masalah Inter. Hal itu merupakan bagian dari penarikan modal Tiongkok yang lebih luas dari sepak bola internasional, perkembangan yang sama yang sebelumnya juga telah menekan kepemilikan Li Yonghong di AC Milan.
Pada musim 2022/23, muncul kendala baru. Perusahaan kripto DigitalBits gagal memenuhi perjanjian sponsor jersey senilai €85 juta, sehingga Inter terpaksa mencari solusi sementara dengan Paramount+, yang dilaporkan membayar sekitar €11 juta per tahun. Sekitar periode yang sama, klub juga harus mencatat kerugian sebesar €61 juta atas piutang yang belum terbayar dari kontrak sponsor Tiongkok.
Ketergantungan pada transfer keluar
Selama periode Suning, profitabilitas Inter semakin bergantung pada pendapatan dari penjualan pemain. Laba operasional struktural tidak tercapai, sehingga keuntungan transfer memainkan peran krusial dalam hasil keuangan.
Contoh yang baik adalah musim 2021/22. Pada tahun itu, Inter membukukan sekitar €105 juta laba dari penjualan pemain, sementara kerugian operasional mencapai sekitar €202 juta. Penjualan Romelu Lukaku ke Chelsea diperkirakan menghasilkan keuntungan sebesar €67 juta, transfer Achraf Hakimi ke Paris Saint-Germain sekitar €34 juta, dan penjualan André Onana ke Manchester United sekitar €42 juta.
Sejumlah kecil transfer besar bertanggung jawab atas sebagian besar keuntungan transfer yang direalisasikan. Itu bukanlah pendapatan struktural, melainkan transaksi satu kali yang digunakan untuk menutupi defisit operasional yang berulang.