Futbol giderek daha fazla paranın yön verdiği bir alan haline geliyor; özel sermaye yatırımcıları da artık her zamankinden daha büyük bir rol oynuyor. AC Milan, Chelsea ve Olympique Lyonnais gibi kulüplerin el değiştirmesi, yatırımcıların artık futbolu cazip bir büyüme pazarı olarak gördüğünü gösteriyor.
Cleats & Cashflows'ta bu eğilimi inceliyoruz. Bu durum kulüpler için hangi fırsatları yaratıyor? Ve beraberinde hangi riskleri getiriyor?
Bu, Inter hakkındaki serimizin üçüncü bölümü. Önceki bölümde, kulübün İtalyan futbolunun zirvesine dönüşünü tahvil ihraçları, borç yeniden finansmanı ve giderek daha karmaşık hale gelen finansman yapılarıyla nasıl finanse ettiğini anlatmıştık. Bu bölümde ise, bu finansal model çözülmeye başladığında neler yaşandığına bakıyoruz.
Dönüm noktası
Suning'in Inter'deki çöküşü bir gecede yaşanmadı. Bu, dört yıla yayılan bir sürecin sonucuydu. Süreç, Çin'in yurt dışındaki futbol yatırımlarından geri çekilmeye başlamasıyla başladı ve COVID-19 pandemisinin mali etkisi hissedildikçe hız kazandı.
İlk çatlaklar 2020'de ortaya çıktı ve sonunda Oaktree'nin kulübü devralmasına giden sürecin temelini attı. Suning, iç ekonomik zorluklar, gayrimenkul krizi, pandemi ve Çin'in kurumsal borcu azaltmaya yönelik daha geniş çaplı çabalarının birleşiminden ağır darbe alan birkaç Çinli holdingden biriydi. Yıllarca borçla uluslararası büyüme peşinde koşan şirketler, bir anda kendilerini çok daha dar bir finansal hareket alanıyla karşı karşıya buldu.
Suning'in kendine özgü ek sorunları da vardı. Perakende işi zaten baskı altındaydı ve yaklaşık 3,9 milyar RMB (yaklaşık 490 milyon €) zarar bildirmişti. Bunun sonucunda Inter'e mali destek sağlamayı sürdürmek giderek zorlaştı. Hissedar artık önemli ölçüde sermaye enjekte edemeyince, kulüp finansman için başka kaynaklara yönelmek zorunda kaldı.
Oaktree kredisi
Bu finansman Mayıs 2021'de geldi.
Sorunlu varlıklar konusunda uzmanlaşmış küresel bir yatırım yöneticisi olan Oaktree, Suning'e 275 milyon € tutarında kredi sağladı. Kredi yıllık yüzde 12 faiz oranına sahipti ve üç yıl vadeliydi. Kredi, Suning'in Inter'e sahip olduğu Lüksemburg merkezli holding şirketi Grand Tower S.à r.l.'ye verildi.
Bu yapı kritik öneme sahipti. Kredi, doğrudan Inter tarafından değil, kulübün üzerindeki holding şirketi tarafından alındı. Sonuç olarak ne borç ne de faiz ödemeleri doğrudan Inter'in bilançosunda yer aldı. Suning, oyuncuları, maç günü gelirlerini ya da diğer kulüp varlıklarını teminat göstermek yerine holding şirketinin hisselerini rehin verdi. Kredi geri ödenmezse, Oaktree holding şirketinin sahibi olacak ve otomatik olarak Inter'in kontrolünü ele geçirecekti.
Anlaşmanın iki yönü öne çıkıyor.
İlki, faiz oranı. Yüzde 12 ile bu oran, Inter'in daha önceki tahvil ihraçlarındaki oranlardan belirgin biçimde yüksekti ve Oaktree'nin üstlendiği daha büyük riski yansıtıyordu. Geri ödeme, kulübün mali performansına değil, Suning'in krediyi yeniden finanse edip edemeyeceğine, kulübü satıp satamayacağına ya da yeni sermaye yaratıp yaratamayacağına bağlıydı.
İkincisi ise kredinin kısa, üç yıllık vadesinin hata payını çok daraltmasıydı. Net bir yeniden finansman planı olmadan geriye yalnızca iki gerçekçi ihtimal kalıyordu: Ya Suning Inter'i satacak ve elde edilen gelirle krediyi geri ödeyecekti ya da Oaktree kulübün kontrolünü alacaktı. Ara bir senaryo için neredeyse hiç alan yoktu.
Baskı 2022'de daha da arttı. Inter Media & Communication, vadesi açık tahvillerini yüzde 6,75 faizli yeni 415 milyon €'luk tahvil ihracıyla yeniden finanse ederken, Suning'in Çin'deki mali durumu kötüleşmeyi sürdürdü. Inter'i satmak giderek tek gerçekçi çıkış yolu gibi görünmeye başladı.
Başarısız satış süreci
Eylül 2022'de birçok medya kuruluşu, Zhang ailesinin alıcı bulması için Goldman Sachs'ı görevlendirdiğini bildirdi. Talep edilen fiyat yaklaşık 1,2 milyar € idi; bu, RedBird'ün AC Milan için ödediği rakamla kabaca aynıydı. Financial Times daha sonra satışa destek vermesi için Raine Group'un da sürece dahil edildiğini aktardı.
Amaç basitti: Oaktree kredisini geri ödeyecek, Suning'in yatırımının büyük bölümünü kurtarmasını sağlayacak ve ideal senaryoda kâr da yaratacak bir bedelle Inter'i satmak.
Kâğıt üzerinde Inter cazip bir varlık olmaya devam ediyordu. Kulüp hâlâ İtalya'nın en büyük futbol markalarından biriydi, küresel bir taraftar kitlesine sahipti, gelirlerini büyütmeyi sürdürüyordu, dört sezonda iki Serie A şampiyonluğu kazandı ve 2023'te UEFA Şampiyonlar Ligi finaline çıktı.
Ancak mali açıdan tablo çok daha az cazipti. Kulübün tahvil programı gelecekteki nakit akışları üzerinde ciddi baskı yaratırken, Oaktree'ye olan borç yüksek faiz oranı ve ödenmeyen faizin kredi bakiyesine eklendiği payment-in-kind (PIK) yapısı nedeniyle büyümeyi sürdürüyordu.
Kulübün ötesinde yapısal zorluklar da vardı. İtalya'daki yurt içi yayın haklarından elde edilen gelirler çok az büyüme gösteriyordu ve Inter stadyumunun sahibi değildi. Kulüp San Siro'yu AC Milan ile paylaşıyordu, stadyumun kendisi ise Milano Belediyesi'nin mülkiyetindeydi. Potansiyel yatırımcılar açısından bu durum, stadyum sahipliği veya gayrimenkul geliştirme yoluyla ek değer yaratmak için daha az fırsat anlamına geliyordu.
Sonuç olarak alıcılar, mali açıdan sağlıklı bir elit kulübe değil; ciddi borcu bulunan, büyüme fırsatları sınırlı olan, stadyumu üzerinde kontrolü olmayan ve sportif başarı için yıllar süren ağır harcamalar üzerine kurulmuş bir maliyet tabanına sahip bir organizasyona bakıyordu. İlgi vardı, ancak sonunda hiçbir alıcı öne çıkmadı.
Alacaklı kontrolü ele geçiriyor
Başarısız satış sürecinin ardından Suning, Oaktree kredisini yeniden finanse etmek için son bir girişimde bulundu. Birden fazla habere göre, ABD'li yatırım yöneticisi PIMCO ile görüşmeler yapıldı. Ancak öne sürülen yeniden finansmanın da yine olağanüstü yüksek bir faiz oranı taşıyacağı bildirildi. Anlaşma gerçekleşmiş olsaydı bile, büyük olasılıkla kaçınılmaz olanı yalnızca ertelemiş olacaktı. Sonuçta, en muhtemel senaryo ya kulübün satışı ya da mülkiyetin zorunlu olarak devri olarak kaldı.
Oaktree kredisi, pahalı borcun ne kadar hızlı kartopu etkisi yaratabildiğini de gösterdi. Kredi Mayıs 2024'te vadesine ulaştığında, başlangıçtaki 275 milyon € PIK yapısı nedeniyle yaklaşık 395 milyon €'ya çıkmıştı. Suning bunu geri ödeyemedi.
Suning'in hissesinin değerindeki düşüş de şirketin konumunun ne kadar dramatik şekilde zayıfladığını ortaya koydu. Şirket, Inter'deki yüzde 68,55'lik payının değerini 586 milyon €'dan sadece 148 milyon €'ya indirdi; bu da yaklaşık yüzde 75'lik bir azalmaya işaret ediyordu. Fiilen Suning, hissedar değerinin büyük bölümünün zaten ortadan kaybolduğunu kabul etmiş oldu. Inter hâlâ güçlü bir küresel markaya, sportif prestije ve dünya çapında cazibeye sahipti, ancak ağır borç yükü özkaynak değerini neredeyse tamamen aşındırmıştı.
22 Mayıs 2024'te Suning krediyi geri ödeyemedi. Oaktree, teminat sözleşmesi kapsamındaki haklarını kullandı ve Inter'in kontrolünü ele geçirdi. Bu, bir alıcının kulübü açık piyasadan satın aldığı geleneksel bir devralma değildi. Mülkiyet, bir alacaklının teminatını icraya koyması nedeniyle el değiştirdi.
Bu, Suning döneminin belirleyici dersi olabilir. Borç, yalnızca Inter'in sportif hedeflerini finanse etmekle kalmadı; sonunda kulübün kime ait olacağını da belirledi.
Sonuç
Suning, Inter'i bir gecede kaybetmedi. Kontrol, kulübün finansal yapısı üzerinden kademeli olarak el değiştirdi: önce tahvil sahiplerine doğru, en sonunda da Oaktree'ye. Oaktree, Mayıs 2024'te teminat hakkını kullandığında sonuç artık neredeyse kaçınılmaz hale gelmişti.
Ağustos başında yayımlanacak bu serinin bir sonraki bölümünde Oaktree dönemini inceliyoruz. Daha çok sorunlu borçlarla tanınan bir yatırımcı, Avrupa'nın en büyük futbol kulüplerinden birini nasıl yönetiyor? Ve Inter, borçla beslenen büyümeden mali açıdan daha sürdürülebilir bir modele geçmeye nasıl çalışıyor?
Cleats & Cashflows'a LinkedIn üzerinden ücretsiz abone olun ve hiçbir yeni yazıyı kaçırmayın