El fútbol depende cada vez más del capital. Destacan los inversores de capital riesgo. La compra de clubes como el AC Milan, el Chelsea y el Olympique de Lyon muestra que ven al fútbol como un mercado atractivo y en crecimiento. En el boletín Cleats & Cashflows analizamos esta tendencia: ¿qué oportunidades y riesgos trae esta inyección de capital?
Este capítulo, el tercero de nuestra miniserie sobre Milán, deja de lado la reconstrucción institucional del AC Milan para analizar al otro lado de la ciudad: el Inter de Milán. Mientras el Milan se estabilizó con Elliott y creció con RedBird, el Inter vivió una trayectoria distinta: propietarios ambiciosos, éxitos deportivos y una estructura financiera insostenible.
Cuando Oaktree asumió el control en 2024, lo deportivo funcionaba: con Suning el club había ganado títulos, liderado la Serie A y brillado en la Champions. Pero las finanzas eran insostenibles. El desafío de Oaktree no es deportivo, sino transformar un club con elevada deuda y dependencia de liquidez externa en un modelo sostenible.
Esta tercera entrega se divide en cuatro posts; este es el primero. ¡Que lo disfrutes!
Introducción: del crecimiento al control
El 22 de mayo de 2024, el club pasó oficialmente a manos de Oaktree Capital Management, siguiendo los pasos de su vecino, el AC Milan, que había cambiado de dueño unos años antes. Más allá de las comparaciones deportivas, la similitud más clara estaba en la sala de juntas: el Milan había sido adquirido y reestructurado con éxito en 2019 por Elliott Management, y el Inter iniciaba ahora un camino parecido.
No hubo subasta, rueda de prensa ni inversor salvador: solo un préstamo impagable.
Suning, que en 2016 compró el 68,55 % del club a Massimo Moratti y Erick Thohir por 270 millones, solicitó 275 millones a Oaktree en 2021 con un interés del 12 %. Con intereses compuestos y prórrogas, la deuda creció hasta unos 395 millones de euros en 2024.
Al no poder devolverlo, se activó un “evento de crédito”.
Como resultado, el club pasó a manos de Oaktree, un inversor crediticio estadounidense que entonces gestionaba más de 192 000 millones de dólares en activos. De pronto, el fondo se convirtió en propietario de uno de los clubes más prestigiosos de Europa.
Este caso muestra cómo financiar ambiciones deportivas con deuda puede llevar a perder la propiedad. Tanto la compra del Inter por Oaktree como la anterior del Milan por Elliott ilustran cómo los inversores buscan rentabilizar activos enapuros en el fútbol.
Antes de Suning, el club ya arrastraba una herencia frágil.
Cuando Suning adquirió el control mayoritario del Inter en junio de 2016, el club llevaba años con problemas deportivos y financieros. Entre 1995 y 2013, la familia Moratti dirigió el club, que dependía de constantes inyecciones de capital. El punto más alto fue el triplete de la temporada 2009/10 con José Mourinho, pero ese éxito tuvo un precio: las pérdidas operativas se cubrieron con dinero de los Moratti.
Tras malos resultados y presión financiera, el empresario indonesio Erick Thohir tomó el control en 2013 al comprar el 70 % por unos 250 millones de euros, valorando el club en unos 350 millones. Su llegada fue recibida con optimismo por los aficionados, que veían agotada la era Moratti en lo financiero y lo deportivo.
Bajo su dirección, el club comenzó a transformarse de una entidad familiar en una organización más profesional y comercial. La reestructuración financiera, la gestión eficiente y la expansión internacional, sobre todo en Asia, se convirtieron en prioridades. Además, se refinanciaron unos 180 millones de euros de deuda. Pese a una gestión más profesional, los resultados deportivos siguieron siendo irregulares.
Así, sentó bases organizativas y financieras clave para los futuros propietarios, aunque los problemas estructurales persistieron. En lo comercial, el club se quedó atrás frente a la élite europea y la brecha con la Juventus fue notable. En la 2015/16, los ingresos ordinarios (sin traspasos) llegaron a 180 millones de euros, menos de la mitad de los 388 millones de la Juventus. Además, el club no tenía estadio propio ni generaba ingresos de la Champions League, y su impulso comercial quedaba lejos del de los principales clubes europeos. Su gran activo era una marca global con más prestigio que músculo financiero.
Para mantener la competitividad pese a estas limitaciones, el club recurrió a ingenieria financiera. En 2014 creó Inter Media & Communication, una entidad especial (SPV) que agrupaba derechos de medios, patrocinios, archivo histórico e intelectual. Luego vendió su marca a esta entidad por 139 millones de euros, lo que generó una ganancia contable no recurrente y convirtió un fuerte déficit operativo en un beneficio de unos 33 millones.
Además, esta SPV se usó como garantía para el programa de bonos del club. Así se creó la estructura financiera que dominaría los años siguientes. La operación formaba parte de un patrón claro: anticipar ingresos futuros para cubrir problemas presentes.
Esa reestructuración de 2014 fue el modelo inicial; las posteriores emisiones de bonos replicaron la misma lógica, pero a mayor escala.
Cuando Suning tomó el control, el club ya dependía del apoyo accionarial, de la optimización contable y de anticipar ingresos futuros. La deuda crecería con Suning, pero la dependencia ya existía. Las bases se habían sentado años antes.
La apuesta de Suning.
La era de Erick Thohir terminó el 6 de junio de 2016, cuando Suning Holdings, liderada por Zhang Jindong, compró el 68,6 % del Inter por unos 270 millones de euros, valorando el club en unos 390 millones. Ocho años después, al perder Suning el control, esa participación figuraba en libros por solo 148 millones.
Entre ambas valoraciones se esconde la paradoja de la era Suning: invirtieron cientos de millones, devolvieron al club a la cima de Italia e incluso alcanzaron una final de la Liga de Campeones, pero la estructura financiera se hizo insostenible.
Desde el principio, su estrategia fue clara: devolver al Inter a la cima nacional y europea mediante fuertes inversiones en la plantilla.
En el campo, la táctica funcionó al principio: en 2019 llegó Antonio Conte como entrenador y, tras un segundo puesto en su primera temporada, el Inter ganó el Scudetto 2020/21, el primero desde la era Mourinho. El equipo se construyó en poco tiempo con fichajes de lujo como Romelu Lukaku, Achraf Hakimi, Christian Eriksen y Arturo Vidal, símbolos de una política centrada en los resultados deportivos inmediatos y no en una reconstrucción financiera gradual.
Los ingresos subieron de 241 a 354 millones entre 2016 y 2021 (+50 %), pero los salarios pasaron de 124 a 262 millones (+110 %).
Como consecuencia, la relación entre gastos de personal y facturación se deterioró: entre 2020 y 2022 los costes de la plantilla representaron el 91,4 %, el 103,9 % y el 95,4 % de los ingresos, muy por encima del umbral de sostenibilidad del 70 % marcado por la UEFA.
La conclusión era clara: el club no era financieramente sostenible. Construyó una plantilla para competir de forma estructural en la Liga de Campeones, pero sus ingresos no bastaban para sostener ese modelo a largo plazo.
Tres dinámicas estructurales
El impacto de la COVID-19
Durante las temporadas 2019/20 y 2020/21 dejó de percibir unos 121 millones de euros: 83 millones de taquilla, 20 millones de actividades comerciales y 18 millones de derechos de retransmisión.
La pandemia no provocó la crisis, pero sí la aceleró: al cierre de la 2020/21 las pérdidas superaban los 450 millones y los salarios consumían casi tres cuartas partes de los ingresos. El modelo se sostenía gracias a dos factores —disputar la Champions y llenar el estadio— que el virus hizo inviables. La pandemia hizo ambas cosas inviables.
La desaparición de la red de patrocinadores chinos
En 2018/19, el club ingresó 160 millones por actividades comerciales; 97 millones provenían de patrocinadores chinos vinculados a Suning.
Sin embargo, esa fuente de ingresos resultó menos sólida de lo esperado. Los ingresos comerciales cayeron de unos 160 millones de euros en la temporada 2018/19 a unos 105 millones un año después y, desde entonces, oscilaron entre 95 y 120 millones.
No era un problema exclusivo del Inter, sino parte de la retirada del capital chino del fútbol internacional, la misma tendencia que había cuestionado la propiedad de Li Yonghong en el AC Milan.
En 2022/23 llegaron nuevos problemas: el patrocinador de criptomonedas DigitalBits incumplió el pago de 85 millones de euros, por lo que el Inter recurrió de forma temporal a Paramount+ (11 millones de euros al año). Además, el club provisionó 61 millones por cobros pendientes de patrocinadores chinos.
Dependencia de las ventas de jugadores
Durante la era Suning, la rentabilidad del club dependió cada vez más de los ingresos por traspasos, sin lograr beneficios operativos estructurales.
Un buen ejemplo es la temporada 2021/22, cuando el club ganó unos 105 millones por traspasos frente a pérdidas operativas de 202 millones. La venta de Romelu Lukaku al Chelsea aportó 67 millones, la de Achraf Hakimi al París Saint-Germain 34 millones y la de André Onana al Manchester United 42 millones.
Un puñado de operaciones millonarias compensó de forma puntual los déficits operativos recurrentes.