El fútbol depende cada vez más del capital. Destacan los inversores de capital riesgo. La compra de clubes como el AC Milan, el Chelsea y el Olympique de Lyon muestra que ven al fútbol como un mercado atractivo y en crecimiento. En el boletín Cleats & Cashflows analizamos esta tendencia: ¿qué oportunidades trae esta inyección de capital a los clubes? ¿Y qué riesgos implica?
Este capítulo, el tercero de nuestra miniserie sobre Milán, deja de lado la reconstrucción institucional del AC Milan para analizar al otro lado de la ciudad: el Inter. Mientras que el AC Milan se estabilizó con Elliott y creció con RedBird, la trayectoria del Inter fue distinta: propietarios ambiciosos, éxitos deportivos y una estructura financiera insostenible.
Cuando Oaktree asumió el control en 2024, lo deportivo funcionaba: con Suning el club había ganado títulos, recuperado el Scudetto y vuelto a brillar en la Champions. El problema era la deuda. El desafío de Oaktree no es deportivo, sino convertir un club con elevada deuda y dependencia de liquidez externa en un modelo sostenible.
Esta tercera entrega se divide en cuatro posts; este es el primero. ¡Que lo disfrutes!
Introducción: del crecimiento al control
El 22 de mayo de 2024, el Inter pasó oficialmente a manos de Oaktree Capital Management, siguiendo el camino que su vecino, el AC Milan, había recorrido años antes. Más allá de las comparaciones deportivas, la similitud más clara estaba en la sala de juntas: el Milan había sido adquirido y reestructurado con éxito en 2019 por Elliott Management, y el Inter iniciaba ahora un camino parecido.
No hubo subasta, rueda de prensa ni inversor salvador: solo un préstamo impagable.
Suning, que en 2016 compró el 68,55 % del club a Massimo Moratti y Erick Thohir por 270 millones, solicitó 275 millones a Oaktree en 2021 con un interés del 12 %. Con intereses compuestos y prórrogas, la deuda creció hasta unos 395 millones de euros en 2024.
Al no poder devolverlo, se activó un “evento de crédito”.
Como resultado, el club pasó a manos de Oaktree, un inversor crediticio estadounidense que entonces gestionaba más de 192 000 millones de dólares en activos. De la noche a la mañana, el fondo se convirtió en propietario de uno de los clubes más prestigiosos de Europa.
Este caso muestra cómo financiar ambiciones deportivas con deuda puede llevar a perder la propiedad. Las compras del Inter por Oaktree y del Milan por Elliott ilustran cómo los inversores buscan rentabilizar activos enapuros en el fútbol.
Antes de Suning, el club ya arrastraba una herencia frágil.
Cuando Suning adquirió el control del Inter en junio de 2016, el club ya arrastraba problemas deportivos y financieros. Entre 1995 y 2013, la familia Moratti dirigió el club, que dependía de constantes inyecciones de capital. El punto más alto fue el triplete de la temporada 2009/10 con José Mourinho, pero ese éxito se pagó con pérdidas operativas cubiertas por los Moratti.
Tras malos resultados y más presión financiera, el empresario indonesio Erick Thohir tomó el control en 2013. Se dice que pagó unos 250 millones de euros por el 70 %, valorando el club en unos 350 millones. Su llegada fue recibida con optimismo por los aficionados, que veían agotada la era Moratti en lo deportivo y lo financiero.
Bajo su gestión se impulsó la profesionalización, la expansión comercial —especialmente en Asia— y la reestructuración de unos 180 millones de euros en deuda. Pese a una gestión más profesional, los resultados deportivos siguieron siendo irregulares.
Así, sentó bases organizativas y financieras para los futuros propietarios, aunque los problemas estructurales persistieron. En lo comercial, el club se quedó atrás frente a la élite europea y la distancia con la Juventus fue notable. En la 2015/16, los ingresos ordinarios (sin contar traspasos) llegaron a unos 180 millones de euros, menos de la mitad de los 388 millones de la Juventus. Además, el club no tenía ingresos de la Champions, no contaba con estadio propio y carecía del impulso comercial de los principales clubes europeos. Su gran activo era una marca global cuya reputación superaba su capacidad financiera.
Para mantener la competitividad pese a estas limitaciones, el club recurrió a estructuras financieras. En 2014 creó Inter Media & Communication, una entidad especial (SPV) que agrupaba derechos de medios, patrocinios, archivo histórico e intelectual. Luego vendió su marca a esa entidad por 139 millones de euros, lo que generó una ganancia contable única de unos 33 millones y transformó un fuerte déficit operativo en un beneficio.
Además, esta SPV se usó como garantía para el programa de bonos del club. Así se creó la estructura financiera que dominaría los años siguientes. La operación formaba parte de un patrón claro: anticipar ingresos futuros para cubrir problemas presentes.
Esa reestructuración de 2014 fue el modelo inicial; las posteriores emisiones de bonos ampliaron la misma estrategia.
Cuando Suning tomó el control, el club ya dependía del apoyo accionarial, de la optimización contable y de anticipar ingresos futuros. La deuda crecería con Suning, pero la dependencia ya estaba ahí. Las bases se habían sentado años antes.
La apuesta de Suning.
La era de Erick Thohir terminó el 6 de junio de 2016, cuando Suning Holdings, liderada por Zhang Jindong, compró el 68,6 % del Inter por unos 270 millones de euros, valorando el club en unos 390 millones. Ocho años después, cuando Suning cedió el control, esa participación figuraba en los libros por solo 148 millones.
Entre ambas valoraciones se resume la paradoja de la era Suning: invirtieron cientos de millones, devolvieron al club a la cima de Italia y alcanzaron una final de la Liga de Campeones, pero dejaron una estructura financiera frágil e insostenible.
Desde el principio, su estrategia fue clara: devolver al Inter a la cima nacional y europea mediante fuertes inversiones en la plantilla.
En el campo, la táctica funcionó al principio: en 2019 llegó Antonio Conte como entrenador y, tras un segundo puesto en su primera temporada, el Inter ganó el Scudetto 2020/21, el primero desde la era Mourinho. El equipo se construyó en poco tiempo con fichajes de lujo como Romelu Lukaku, Achraf Hakimi, Christian Eriksen y Arturo Vidal, símbolos de una política centrada en los resultados deportivos inmediatos, no en una reconstrucción financiera gradual.
Los ingresos subieron de 241 a 354 millones entre 2016 y 2021 (+50 %), pero los salarios pasaron de 124 a 262 millones (+110 %).
Como consecuencia, la relación entre gastos de personal y facturación se deterioró: entre 2020 y 2022 los costes salariales representaron el 91,4 %, el 103,9 % y el 95,4 % de los ingresos, muy por encima del umbral de sostenibilidad del 70 % marcado por la UEFA.
La conclusión era clara: el club no era financieramente sostenible. Construyó una plantilla para competir de forma estructural en la Liga de Campeones, pero sus ingresos no bastaban para sostener ese modelo a largo plazo.
Tres dinámicas estructurales
El impacto de la COVID-19
Durante las temporadas 2019/20 y 2020/21, el club perdió, según se informa, unos 121 millones de euros en ingresos: 83 millones de taquilla, 20 millones de actividades comerciales y 18 millones de derechos de retransmisión.
La pandemia no provocó la crisis, pero sí la aceleró. Al cierre de la 2020/21, las pérdidas superaban los 450 millones y los salarios representaban casi tres cuartas partes de los ingresos. El modelo se sostenía gracias a dos factores: jugar cada año la Champions y llenar el estadio. La pandemia hizo ambas cosas inviables.
La desaparición de la red de patrocinadores chinos
En el apogeo de la era Suning, el Inter generó en 2018/19 unos 160 millones de euros en ingresos comerciales, de los cuales unos 97 millones provenían de patrocinios chinos vinculados, directa o indirectamente, a empresas del grupo Suning.
Sin embargo, esa fuente de ingresos resultó menos sólida de lo esperado. Los ingresos comerciales cayeron de unos 160 millones de euros en la temporada 2018/19 a unos 105 millones un año después y, desde entonces, oscilaron entre 95 y 120 millones.
No era un problema exclusivo del Inter, sino parte de la retirada del capital chino del fútbol internacional, la misma tendencia que había cuestionado la propiedad de Li Yonghong en el AC Milan.
En 2022/23 llegaron más problemas: DigitalBits incumplió su patrocinio de 85 millones de euros, lo que llevó al Inter a cerrar un acuerdo temporal con Paramount+ por unos 11 millones anuales, y el club tuvo que amortizar 61 millones de cuentas por cobrar de patrocinios chinos.
Dependencia de las ventas de jugadores
Durante la era Suning, la rentabilidad del club dependió cada vez más de los ingresos por traspasos, sin lograr beneficios operativos estructurales.
Un buen ejemplo es la temporada 2021/22, cuando el club ganó unos 105 millones por traspasos, pero registró pérdidas operativas de 202 millones. La venta de Romelu Lukaku al Chelsea aportó unos 67 millones de euros, la de Achraf Hakimi al París Saint-Germain unos 34 millones y la de André Onana al Manchester United alrededor de 42 millones.
Un puñado de operaciones millonarias compensó de forma puntual los persistentes déficits operativos.