El mundo del fútbol está cada vez más influido por el capital, con el private equity desempeñando un papel cada vez mayor. Las adquisiciones de clubes como A.C. Milan, Chelsea y Olympique Lyon muestran que las firmas de inversión ven cada vez más el fútbol internacional como un mercado de crecimiento atractivo.
En la newsletter Cleats & Cashflows profundizamos en esta evolución. Analizamos qué oportunidades estratégicas ofrece esta tendencia, pero también nos detenemos en los riesgos que conlleva el aumento de las inversiones financieras en el fútbol. Esta edición constituye el último capítulo de nuestra miniserie sobre Milán, compuesta por cuatro blogs.
Aquí nos fijamos en el periodo bajo Oaktree. ¿Cómo dirige uno de los mayores clubes de fútbol de Europa un inversor especializado en deuda en dificultades? ¿Y cómo intenta el Inter dar el paso de un crecimiento basado en deuda a un modelo financieramente más sostenible?
Cuando Oaktree tomó el control del Inter, la primera tarea estaba clara: trazar exactamente qué había heredado el fondo. La etapa de ocho años de Suning no terminó con una venta negociada ni con una cesión planificada. El club pasó a manos de Oaktree porque Suning ya no pudo devolver sus deudas y el acreedor ejerció su derecho sobre el club.
El grupo propietario había inyectado en total más de 500 millones de euros de dinero propio y préstamos en el club. Al final, para Suning quedó muy poco valor de todo ello. El grupo se marchó con una participación en el Inter fuertemente devaluada, sin poder vender la inversión de una manera normal.
La adquisición siguió así un patrón conocido en las inversiones en empresas con problemas financieros. Un inversor aporta dinero a una empresa que atraviesa dificultades financieras, a menudo a cambio de una remuneración relativamente alta. Si después la empresa no logra refinanciar sus deudas, el prestamista puede acabar tomando el control.
El Inter era atractivo para Oaktree pese a sus problemas financieros. El club tiene una marca reconocida en todo el mundo, una rica historia, una enorme masa social y sigue siendo relevante a nivel deportivo. Era, por tanto, un ejemplo bastante clásico de cómo puede terminar una inversión en una empresa financieramente endeudada.
Había claras similitudes con lo que antes ocurrió al otro lado de Milán. Seis años antes, Elliott Management obtuvo el control del AC Milan después de que Li Yonghong ya no pudiera cumplir con sus obligaciones financieras.
Sin embargo, también había diferencias importantes. Elliott optó por un enfoque mucho más activo. El fondo volvió a inyectar dinero en el Milan e intentó reconstruir el club a nivel financiero y organizativo. Finalmente, el Milan fue vendido en 2022 a RedBird.
Oaktree parece seguir un enfoque más paciente. El fondo se centra menos en una transformación rápida del club y más en la estabilidad financiera, la refinanciación de la deuda y la conservación del valor del Inter a largo plazo.
La comparación entre ambos modelos de propiedad se aborda con más detalle en la parte final de esta miniserie. Para el propio Oaktree, la adquisición supuso un gran cambio. Un inversor que normalmente se ocupa sobre todo de empresas y organizaciones con grandes problemas financieros pasó de repente a controlar uno de los mayores clubes de fútbol de Europa. El fondo ya tenía cierta experiencia en el fútbol a través del club francés SM Caen, que adquirió en 2020. Pero el Inter opera a un nivel completamente distinto.
Aun así, el mercado financiero reaccionó con una calma llamativa. Los 415 millones de euros en bonos del Inter se mantuvieron en mayo y junio de 2024 en gran medida estables en valor. También la solvencia de estos préstamos se mantuvo sin cambios según las agencias de calificación. Eso es importante, porque muestra que los mercados financieros vieron poco riesgo adicional en el paso a Oaktree.
El mercado crediticio entendió así antes que gran parte de los medios de fútbol que la adquisición por parte de Oaktree no provocó una crisis financiera, sino que precisamente aportó más estabilidad. La incertidumbre sobre la financiación del club disminuyó y un inversor profesional, acostumbrado a lidiar con grandes deudas y riesgos financieros, tomó el timón.
La señal más clara del efecto estabilizador de Oaktree llegó en 2025: el Inter pudo refinanciar su deuda al 4,52%, lo que redujo de forma considerable la carga anual por intereses.
Al final, la idea central detrás del modelo Suning no funcionó. El grupo propietario partía de la base de que el éxito deportivo acabaría generando suficiente crecimiento comercial como para soportar la elevada carga de deuda. Los títulos sí llegaron. Pero los ingresos no crecieron lo bastante rápido como para pagar los costes y las deudas asociados a ese modelo.
El giro financiero
Las consecuencias financieras de la transición a Oaktree se aprecian mejor en las cifras del ejercicio 2024/25. Estas muestran a un club que por fin vuelve a obtener beneficios con su actividad diaria, pero que todavía arrastra la herencia financiera de la era Suning.
La cuenta de resultados empieza ya a presentar un aspecto sano y sostenible. El balance aún debe seguir saneándose.
Ingresos y gastos
El Inter alcanzó en 2024/25 unos ingresos récord por sus actividades principales de aproximadamente 551 millones de euros según el cálculo de Swiss Ramble. Según las propias cifras del club, los ingresos ascendieron a unos 567 millones de euros.
La diferencia se debe sobre todo a la forma en que se contabilizan los ingresos por traspasos y otros ingresos complementarios. Los ingresos aumentaron en unos 144 millones de euros con respecto al año anterior. Eso equivale a un crecimiento aproximado del 35%.
La mayor contribución llegó de los ingresos por derechos de televisión. Estos aumentaron hasta unos 265 millones de euros, un incremento de alrededor del 50%. La larga campaña en la Liga de Campeones y la participación en el Mundial de Clubes aportaron los principales ingresos extra. Según las cifras disponibles, la parte correspondiente al Mundial de Clubes generó unos 31 millones de euros en ingresos puntuales.
Al mismo tiempo, esto muestra lo volátil que puede ser esta fuente de ingresos. Las cantidades que reparte la UEFA dependen en gran medida del rendimiento deportivo y de la participación en competiciones europeas. Por ello, estos ingresos son menos previsibles que, por ejemplo, los ingresos comerciales o los ingresos de un estadio propio.
Los ingresos por partidos superaron por primera vez los 100 millones de euros y alcanzaron aproximadamente 104 millones de euros. Según el cálculo de Swiss Ramble, ahí se incluyen unos 4 millones de euros en ingresos por abonos de temporada. Las cuentas anuales del club no lo hacen.
Solo la semifinal de la Liga de Campeones contra el Barcelona habría generado unos 14 millones de euros. Con ello se estableció un nuevo récord italiano de recaudación para un solo partido. También crecieron los ingresos comerciales, hasta unos 160 millones de euros. Eso se debió a una cartera de patrocinadores más fuerte y a una mayor visibilidad internacional.
El contrato de camiseta con Betsson, supuestamente valorado en unos 30 millones de euros al año, se convirtió en el mayor acuerdo de patrocinio principal en la historia del fútbol italiano. Al mismo tiempo, el Inter amplió su colaboración con Nike hasta 2031. Ese acuerdo garantiza, según la información disponible, una remuneración fija anual de más de 20 millones de euros. Con bonus por rendimiento, el valor total podría acercarse a los 30 millones de euros por año en las próximas temporadas.
En el lado de los costes, los gastos salariales subieron hasta unos 253 millones de euros. Eso son cerca de 26 millones de euros más que un año antes. Una parte importante de esa subida puede explicarse por los bonus que recibieron jugadores y cuerpo técnico debido a los éxitos deportivos. Sin embargo, lo más importante es que los ingresos crecieron mucho más rápido que los costes salariales.
También descendieron con fuerza los costes que el Inter registra contablemente por los jugadores. Cuando un club compra a un jugador, ese importe del traspaso no se registra de una sola vez como gasto. La cantidad se distribuye a lo largo de la duración del contrato. Esos costes anuales se situaron en unos 61 millones de euros, frente a los 96 millones de euros de un año antes. Cuatro años antes, esa cifra rondaba todavía los 137 millones de euros.
Eso también mejoró de forma notable la relación entre el coste de la plantilla y los ingresos. Si sumamos los salarios y los costes de los jugadores, el coste total de la plantilla se sitúa en aproximadamente 314 millones de euros.
En relación con los ingresos ajustados por la UEFA —551 millones de euros de ingresos principales más una media de 36 millones de euros al año en plusvalías por traspasos durante tres años—, la ratio quedó en torno al 53,5%. Está claramente por debajo del límite del 70% fijado por la UEFA.
Incluso en un escenario menos favorable, en el que los ingresos cayeran hasta unos 500 millones de euros, la ratio seguiría siendo manejable con cerca del 58,6%. Eso apunta a un modelo de costes mucho más sano que durante los años de pico de la era Suning.
El resultado final quizá cuente la historia con mayor claridad. El Inter registró un beneficio neto de unos 35 millones de euros. Aún más importante: el beneficio de la actividad ordinaria del negocio se situó en unos 69 millones de euros, incluso antes de los ingresos por traspasos.
Esa diferencia es importante. Bajo Suning, los traspasos eran a menudo una especie de solución financiera de emergencia. Se vendían jugadores para compensar pérdidas estructurales de la actividad diaria.
Bajo Oaktree, el beneficio parece proceder cada vez más del propio club de fútbol, en lugar de la venta de jugadores valiosos. Los traspasos ya no tienen que compensar las pérdidas. La actividad diaria empieza a volverse sostenible por sí sola. Eso sí, sigue siendo pertinente una pequeña matización: aún tenemos pocos años para contrastar esta evolución. Aun así, las cifras actuales apuntan a un futuro financiero esperanzador para el Inter.
Balance
A pesar de la vuelta a los beneficios, el balance del Inter sigue mostrando las consecuencias del anterior periodo de propiedad. El patrimonio neto seguía siendo negativo y se situó en aproximadamente -12 millones de euros. Aun así, fue una mejora considerable respecto a los aproximadamente -100 millones de euros de un año antes.
La mejora se debió, entre otras cosas, al beneficio neto, a la conversión de préstamos del propietario en patrimonio neto y a unos 52 millones de euros de dinero nuevo que Oaktree inyectó en el club.
Maurits LindersGráfico: evolución del patrimonio neto del Inter
La evolución de la deuda total también muestra que la recuperación avanza paso a paso. La tendencia es claramente positiva: las obligaciones totales han descendido desde su nivel más alto. Aun así, las cantidades absolutas siguen siendo considerables en relación con el patrimonio neto del Inter. Eso subraya cuánta deuda se acumuló durante la era Suning.
Maurits LindersGráfico: evolución de la deuda total del Inter
En resumen: los ingresos y los gastos se están recuperando más rápido que el balance. El Inter ya no incurre en pérdidas estructurales, pero la herencia de años en los que el éxito deportivo se financió en gran medida con dinero prestado aún no ha desaparecido por completo.
Flujos de caja
La cantidad de dinero que el Inter generó con la actividad diaria mejoró considerablemente en 2024/25. El club informó de un flujo de caja procedente de la actividad diaria de unos 107 millones de euros. Es casi con toda seguridad uno de los resultados más sólidos de la historia reciente del club.
Swiss Ramble lo sitúa en unos 146 millones de euros. La diferencia está en la forma en que se incluyen distintos costes. En la cifra más baja se recogen, entre otros conceptos, unos 6 millones de euros en amortizaciones de otros activos, 35 millones de euros en intereses pagados y unos 10 millones de euros en impuestos pagados.
Esa diferencia es importante. Antes del pago de intereses e impuestos, el club de fútbol generó mucho dinero. Después de pagar intereses e impuestos, quedó bastante menos.
Aun así, la mejora es grande. Los mayores ingresos de la UEFA, más ingresos en días de partido, el crecimiento comercial y la reducción de los costes de los jugadores hicieron por fin que las actividades diarias generaran realmente mucho dinero. A diferencia de años anteriores, el Inter ya no tuvo que depender principalmente de los traspasos o del apoyo financiero del propietario para mantener en marcha el modelo de negocio.
Al mismo tiempo, aumentan las inversiones en infraestructuras. El Inter tendría planes para invertir unos 100 millones de euros en la modernización del complejo de entrenamiento y otras instalaciones importantes.
Eso encaja con el énfasis de Oaktree en mejorar los activos del club y crear valor a largo plazo. Es un cambio de una inversión centrada exclusivamente en la plantilla hacia inversiones que fortalecen al club como organización. Esa misma idea desempeña un papel importante en el proyecto de San Siro, que se aborda en la siguiente parte.
Sin embargo, en conjunto el Inter gastó unos 46 millones de euros más en efectivo de los que ingresó. Ese déficit se cubrió en gran parte con unos 49 millones de euros de nuevo capital de Oaktree. Eso también deja clara la tensión que todavía persiste en el modelo: la actividad diaria ha mejorado mucho, pero la posición financiera del club sigue necesitando apoyo.
La imagen global es, por tanto, matizada. El Inter vuelve a obtener beneficios con su actividad diaria, genera una cantidad significativa de dinero, reduce su deuda y presenta ratios financieras mucho mejores.
Al mismo tiempo, el balance sigue arrastrando las consecuencias del anterior periodo de propiedad. El giro ya ha comenzado, pero el proceso de seguir reduciendo la deuda aún no ha terminado.
El estadio, la venta y el futuro
El futuro del Inter gira ahora en torno a tres asuntos estrechamente relacionados entre sí: el desarrollo del nuevo San Siro, el momento en que Oaktree venda finalmente su participación y la calidad y sostenibilidad de los ingresos del club. El estadio es la oportunidad más clara para crear valor adicional a largo plazo.
En septiembre de 2025, el ayuntamiento de Milán aprobó la venta de San Siro y del área circundante al Inter y al AC Milan. Los dos clubes planean allí un nuevo estadio con unas 71.500 localidades como parte de un proyecto de desarrollo más amplio.
El proyecto contempla un estadio moderno diseñado por Foster + Partners y MANICA. En la financiación participan, entre otros, Goldman Sachs, JPMorgan, Banco BPM y BPER Banca.
Para el Inter, el motivo para querer un nuevo estadio es bastante sencillo. El club sigue sin ser propietario de su estadio y por ello sufre una desventaja estructural frente a muchos grandes clubes de la Premier League. El actual San Siro es icónico, pero debido a su antigüedad, a la estructura de propiedad municipal y a sus opciones comerciales obsoletas, el estadio limita los ingresos que el Inter puede obtener de él.
Como se comentó en la parte anterior de esta miniserie sobre Milán, el estadio presenta, entre otras, las siguientes limitaciones:
- Posibilidades limitadas para paquetes de lujo y corporativos
- Un número limitado de asientos VIP y corporativos
- Poco margen para vincular actividades comerciales y bienes inmuebles al estadio
- Menos posibilidades de generar dinero fuera de los días de partido
- Posibilidades limitadas de obtener ingresos por el nombre del estadio
En el fútbol moderno, estos son factores importantes. La métrica RevPEPAS de Football Benchmark —ingresos por evento por asiento disponible— muestra claramente la diferencia:
- AC Milan: 40 €
- Inter: 41 €
- Juventus (pico en 2018/19): 73 €
- Real Madrid: 124 €
- PSG: 137 €
Así que el problema no es que el Inter tenga demasiado pocos aficionados o que la marca no sea lo bastante conocida. Ambos clubes de Milán atraen regularmente a más de 70.000 espectadores. El problema es la infraestructura.
Un estadio moderno podría aportar exactamente el tipo de ingresos estables que los grandes inversores profesionales valoran mucho: asientos de lujo, paquetes corporativos, naming del estadio, restauración, conciertos y otros eventos fuera de los días de partido.
Esto encaja en una evolución más amplia dentro del fútbol europeo. Cada vez más clubes intentan ser propietarios de su estadio para depender menos de ingresos imprevisibles de la televisión y del rendimiento deportivo. Aun así, el estadio también plantea un dilema. El proyecto podría costar más de 1.000 millones de euros y probablemente tendría que financiarse con una combinación de fondos propios y deuda.
Para un club que todavía está inmerso en la recuperación de la carga de deuda de la era Suning, esto es de gran importancia. Un nuevo estadio puede elevar considerablemente el techo de ingresos a largo plazo, pero también puede provocar una nueva carga de deuda antes de que la antigua se haya reducido por completo.
El nuevo San Siro: tres opciones
En este momento, Oaktree tiene en la práctica tres posibilidades estratégicas. La primera es el papel de propietario pasivo. Oaktree podría estabilizar las finanzas, refinanciar la deuda, mantener el rendimiento deportivo y, después, buscar con relativa rapidez un comprador.
Sin embargo, eso no parece muy probable. Con un enfoque así, Oaktree no podría incorporar por sí mismo a la valoración del club una parte importante del valor futuro del estadio. Eso haría al Inter menos atractivo para los posibles compradores y probablemente también presionaría a la baja el precio final de venta. En pocas palabras: quedaría valor sin capturar.
La segunda y probablemente más lógica opción es preparar sobre todo el proyecto del estadio de cara al futuro. En ese escenario, Oaktree no tendría necesariamente que financiar y completar por sí mismo el estadio. Sobre todo, debe asegurarse de que el proyecto sea creíble y viable.
Eso significa: obtener las aprobaciones políticas necesarias, avanzar en la planificación, desarrollar opciones de financiación, reducir incertidumbres y garantizar que el proyecto del estadio esté lo bastante avanzado como para que un futuro comprador pueda invertir en él con confianza.
Esa diferencia es crucial. Un comprador que adquiera el Inter cuando ya exista un proyecto de estadio creíble y avanzado no compra solo el club actual. También compra el crecimiento futuro de la rentabilidad implícito en ese proyecto. Más seguridad en torno al estadio hace que el club valga más, porque los ingresos futuros se vuelven más previsibles y más ampliables.
La relación con el AC Milan también se vuelve estratégicamente importante por este motivo. RedBird tiene un gran interés en impulsar el proyecto, porque la infraestructura es un elemento importante de su propia estrategia de inversión para el Milan.
Para RedBird, el estadio es sobre todo un motor de crecimiento: una forma de elevar con fuerza los ingresos recurrentes del club. Para Oaktree, el estadio es sobre todo una manera de aumentar el valor del Inter y hacer más atractiva la venta final. Así que sus intereses no son exactamente los mismos, pero discurren lo bastante en paralelo como para avanzar juntos. Ambos propietarios necesitan certidumbre sobre la infraestructura para hacer posible el siguiente paso en el desarrollo del valor de sus clubes.
Para conocer mejor la estrategia de infraestructura de RedBird en el AC Milan, remito a mi artículo anterior sobre el enfoque de RedBird en el AC Milan. Además, el enfoque conjunto hace que el proyecto sea financieramente más viable.
Inter y Milan pueden asumir conjuntamente los costes de construcción, infraestructura, financiación y explotación. Eso significa que cada club tiene que poner menos dinero sobre la mesa que si desarrollara un estadio por separado.
Para el Inter, eso es especialmente importante debido a la deuda de la era Suning que sigue aún presente. Un estadio compartido reduce la presión financiera que un estadio totalmente propio impondría sobre la posición financiera del club.
La tercera opción es convertirse en propietario total de la nueva infraestructura. Oaktree podría participar en la financiación y supervisar la construcción hasta la entrega. Sin embargo, un proyecto de más de 1.000 millones de euros conlleva riesgos políticos, constructivos, financieros y de ejecución significativos. Además, los procedimientos burocráticos italianos pueden retrasar considerablemente la planificación.
Para un inversor centrado en empresas con problemas financieros y que normalmente trabaja con un determinado periodo de inversión, probablemente no sea lo ideal inmovilizar capital durante siete a diez años en un proyecto así. Parece más lógico que Oaktree haga aquello en lo que es bueno: reducir la incertidumbre y asegurarse de que un futuro comprador esté dispuesto a pagar bastante más por el Inter.
La estrategia del estadio, por cierto, sí debe contemplarse con cierta matización. La investigación sobre inversiones en estadios de fútbol en la Premier League muestra que las ampliaciones de estadios existentes suelen ir acompañadas de un mejor rendimiento deportivo en los años posteriores.
En el caso de los estadios completamente nuevos, esa relación es menos clara. Eso no resta nada a la lógica financiera del proyecto. Solo muestra que no debemos asumir sin más que un nuevo estadio conduzca automáticamente a más títulos.
Sin embargo, la lógica económica más amplia sigue siendo sólida. Más ingresos estables y recurrentes procedentes de un estadio aumentan el margen financiero que tiene un club para invertir en su plantilla. Y como en el fútbol europeo existe una fuerte relación a largo plazo entre el nivel de gasto y el éxito deportivo, una mejor infraestructura también podría ampliar con el tiempo las posibilidades deportivas del Inter, tanto dentro como fuera del campo.
Esa diferencia también es directamente relevante para la venta final del club por parte de Oaktree. A la luz de ello, la valoración de más de 1.000 millones de dólares mencionada por el Financial Times probablemente deba considerarse más un suelo que un techo, sobre todo si en los próximos años aumenta cada vez más la certidumbre en torno al estadio.
Aun así, queda una observación importante: la calidad del beneficio actual. El ejercicio 2024/25 fue histórico desde el punto de vista financiero, pero una parte del resultado procedió de ingresos que pueden fluctuar mucho y que quizá no regresen cada año. Pensemos en los ingresos del Mundial de Clubes, la larga campaña en la Liga de Campeones y los ingresos por traspasos.
El propio Giuseppe Marotta ha indicado que la rentabilidad futura sigue dependiendo de la participación en la Liga de Campeones y de los ingresos por traspasos. Así que el modelo financiero del Inter es claramente más sano que durante la era Suning, pero el club todavía no está completamente protegido frente a decepciones deportivas.
Un nuevo estadio no eliminará por completo esa dependencia, pero sí puede hacer que la base de ingresos sea considerablemente más estable y diversa. Y quizá esa sea, al final, la lección más importante de la historia financiera moderna del Inter: los clubes de fútbol pueden intentar acelerar el éxito con dinero prestado, pero son la infraestructura y los ingresos recurrentes los que finalmente proporcionan una resiliencia financiera duradera.
Conclusión: el precio del éxito
Los beneficios del Inter son reales, pero al mismo tiempo también fueron posibles gracias a la financiación. Primero se vendieron ingresos futuros en 2017, después otra vez en 2022 y posteriormente se refinanciaron de nuevo en 2025. Al final, el acreedor incluso se convirtió en propietario del club en mayo de 2024.
La lección no es que los clubes de fútbol deban renunciar a sus ambiciones. La ambición es esencial en el fútbol. La lección es que la ambición sin colchón financiero puede volverse peligrosa. Cuando el gasto aumenta más rápido que los ingresos recurrentes y se utilizan ingresos futuros para pagar el éxito de hoy, el control se aleja lentamente del club.
Suning aportó éxito deportivo. Pero el precio fue una dependencia estructural de la financiación externa. Los títulos y campeonatos del Inter fueron reales. Las deudas que había detrás, también.
En el fútbol moderno, por tanto, la forma en que se financia un club ya no es solo una decisión financiera. Al final, la manera en que un club gestiona el dinero y la deuda puede incluso determinar quién es el propietario del club.